【太報解析】為何認定聯準會即將放慢升息步伐　決策會議記錄到底說了什麼？

美國聯邦準備理事會（Fed）23日公布本月初的利率決策會議紀要，外界解讀為聯準會即將在12月的下次利率決策會議中，放慢升息腳步，全球市場因而受到激勵上漲。聯準會的會議記錄到底說了什麼？他們判斷的理據何在？太報爬梳聯準會的決策紀錄內文，在此解釋放緩升息的判斷從何而來，聯準會的理由又是什麼。

在每次的利率決策會議結束後，聯準會都會即時發表利率決策聲明（statement），並由聯準會主席隨後召開記者會說明決策。本月1到2日的利率決策會議，就決定連續第四次大幅升息3碼（0.75個百分點），把基準的聯邦基金利率（federal funds rate）提高到3.75%到4%區間。利率決策聲明是在紐約時間下午宣布，美國股市仍在交易時間，因此當天就會影響到美國股市，從而影響次日的台灣與各國股市。

而在決策做出後，隔三週過後，聯準會還會發表利率決策紀要（minutes），投資人會密切關注解讀其中聯準會理事的決策帶度變化。這就是本次激勵市場上漲的訊息。

「即將」放慢升步伐的用詞

這次的利率決策紀要之所以一錘定音，讓投資人相信聯準會12月利率決策必定減少升息幅度，就是因為其中已經出現了「即將」的用詞。會議紀要中寫說：「相當大多數的決策參與者都判斷，放慢升息速度很可能即將適合進行。」（a substantial majority of participants judged that a slowing in the pace of increase would likely soon be appropriate.）

相較之下，在前一次的9月利率決策紀要中，雖然也討論到未來可能要放慢升息速度，但是對於何時適合開始放慢，使用的是「到了某個時間點」（at some point）這樣的描述。本次改用「即將」（soon）的用語，讓投資人可以斷定聯準會下次升息就不會是0.75個百分點，會降低一些，一般期待都是降到0.5個百分點。

薪資－物價螺旋循環的風險降低

對於防範通膨失控，現代的央行相當注重「通膨預期」的管控，這是因為物價是否會失序飆漲，很大一部分取決於民眾與企業對未來物價上漲幅度的預期。如果覺得物價將來會持續飆漲，那企業就會毫不客氣大幅調高售價，而不是因為怕嚇跑客戶而暫時不漲價、「吸收」原物料漲價幅度。相對地，民眾如果預期物價會一直漲，不但會提前搶購，增加短期內物價上漲的壓力，也會向雇主要求更高幅度的加薪。

如果就業市場緊俏，就像現在美國失業率極低、企業仍舊在很多領域招不到足夠員工的狀況下，這種高通膨預期就會變成所謂的薪資－物價螺旋循環（wage–price spiral）。當薪資可以不斷獲得調升，物價上漲就能獲得源源不絕的動力，雖然最終受薪者可能購買力降低，但是帳目上拿到的薪水變多，就讓物價更有持續漲價的底氣。薪資－物價螺旋循環往往是通膨失控、演變成惡性通膨會先經歷的階段。

儘管聯準會認定目前通膨預期仍舊相當穩定（well anchored），尚未出現失控跡象，在9月與11月的兩次利率決策會議中聯準會都有討論到薪資－物價螺旋循環問題。但是9月對於薪資－物價螺旋的關注顯然更為緊迫，當時的紀要中寫說：「一些決策參與者提到雖然薪資－物價螺旋尚未成形，但有可能興起成為風險。」（A number of participants commented that a wage–price spiral had not yet developed but cited its possible emergence as a risk. ）

到了11月的決策紀要，仍然有聯準會理事關注薪資－物價螺旋，但是關注的人數已經從「一些」（A number of）轉變成「少數」（A few），用詞也拿掉風險（risk），只是說明這樣的狀況可能（could）發生。

為何對於螺旋上漲風險的關注降低？11月的會議紀要有寫出依據，就是一些理事觀察到薪資上漲的壓力可能正在減小，「許多決策參與者都指出，勞動市場的供需有跡象顯示可能正往更均衡的方向發展，這些跡象包括跳槽次數正在減少，名目薪資增長率正在放緩。」（many participants noted tentative signs that the labor market might be moving slowly toward a better balance of supply and demand; these signs included a lower rate of job turnover and a moderation in nominal wage growth. ）

升息放慢降低市場系統性風險

聯準會今年來強力、快速的升息，是今年「股債雙殺」、市場全面大跌，投資人幾乎無處可逃的主因。一些投機性高的市場，像是虛擬加密幣，都已屢次出現接近崩盤的狀況。曾是全球第二大虛擬貨幣交易所的FTX本月初短短幾天內就瓦解破產，就是市場風險急速上升的跡象之一。

當各種資產價格急速、大幅跌價，就會造成許多系統性風險。為了打通膨把金融市場打到瓦解，並不是聯準會或者任何國家央行想要看到的狀況。這一次11月的利率決策紀要，就有聯準會理事提出放慢升息幅度，可以減少金融市場的系統性風險。

紀要中寫說：「少數決策參與者指出，放慢升息速度，可能可以降低金融體系的不穩定風險。」（A few participants commented that slowing the pace of increase could reduce the risk of instability in the financial system.） 

關注最終升息高點，而不是升息速度

這次的會議決策紀錄也期待扭轉外界關注焦點，從聯準會的升息速度轉而注意最終的升息高點，這種態度就隱含聯準會想要放慢升息步伐的意圖。

聯準會的會議紀要寫說：「當貨幣政策已經正接近限制性水準（壓制經濟活動熱度以壓低漲價壓力），決策參與者強調委員會最終把聯邦基金利率升高到的區間……比起進一步升高目標利率的速度更為重要。」（With monetary policy approaching a sufficiently restrictive stance, participants emphasized that the level to which the Committee ultimately raised the target range for the federal funds rate...had become more important...than the pace

of further increases in the target range.）

而在實際行動中，多名聯準會理事的公開發言也都在呼籲外界關注升息的最終高點，而不是升息的速度，呼應了決策會議紀要中的紀錄。

但是這對近期市場可能也是一把雙面刃。聯準會近幾次的利率決策會議都強調，最終升息要升到多高，目前尚無法確定。而且與其升息升得不夠高，聯準會寧願升息升過頭，因為歷史紀錄顯示升息幅度不足的造成的通膨飆漲、通膨根深柢固的風險，比起升息升過頭要來得嚴重。

升息要升到多高？

目前聯準會的決策紀要中，仍舊把通膨觀察指標訂在個人消費支出物價指數（PCE），而非一般報導所常提到的消費者物價指數（PCI）。聯準會關注所謂的「核心」PCE增幅，即是剔除波動較大的能源與食品物價後，個人消費支出物價的上漲幅度。

美國最新的9月核心PCE年增率是5.1%，而且維持在5%上下區間已經有一段時間，這可能意味著聯準會對抗通膨的升息目標是達到5%左右，而市場當前也是預期聯準會將在明年升息升到5%以上。高盛公司本月中旬就估計，聯準會明年將升息到5%到5.25%水準，也就是說，利率還要再升1.25個百分點（5碼）。

聯準會也強調隨時觀察最新數據調整升息目標，更強調升息升到高點後，將會維持這種「限制性利率」很長一段時間，確認通膨已經穩定回落到2%的目標，才會開始考慮降息。這表示全球市場將有相當一段時間仍將承受較高的利率壓力，現在就進場賭市場低點已至，可能不是明智之舉。

參考連結

聯準會11月利率決策會議紀要

聯準會9月利率決策會議紀要